王志浩(StephenGreen)

　　渣打银行驻上海(及北京)的高级经济学家，致力于中国宏观经济、利率、汇率和金融市场发展动向等领域的研究。他经常在《华尔街日报》、《金融时报》等国内外主流经济类媒体上发表文章或撰写专栏，还定期做客彭博财经、CNBC、BBC的谈话节目。

　　加入渣打银行之前，王志浩先生曾先后供职于查达姆研究所(ChathamHouse)，任亚洲部主管；英国皇家国际事务研究所；《经济学人》旗下《TheWorldin..。》杂志副主编。此前，他在肯尼亚和莫桑比克的乡村做过两年志愿援助工作。他在伦敦政治经济学院获得博士学位，并获得剑桥大学一级荣誉学位。曾在复旦大学和深圳证券交易所做过一年访问学者。有数本著作问世，包括《中国股市》、《1984-2002中国股市发展进程：市场机构与证券政治》以及合著的《中国的私有化及国有控股》。

　　理财一周报记者/徐晓林图

　　关于中国经济

　　投资之外，看不到新增长点

　　理财一周报：上周宏观经济数据披露之后，您如何评价目前中国经济的现状，未来趋势如何？

　　王志浩：二季度最新的GDP数据是7.9%，从同比数据来看，就是今年上半年和去年上半年比较，中国经济已有明显的反弹。如果从环比数据来看，去年第三、第四季度增速非常缓慢，处于低迷期的时间甚至比1997年亚洲金融危机和SARS期间持续得更长，大约持续了6个月的时间，但第二季度增速已经达到了3%，这就意味着第二季度的年化增长率达到12%，是一个很快的增速。

　　但我们的一个基本的看法是，未来反弹还会继续，经济情况还会往上走，但不会继续一个较快的“V”形反弹，而是相对缓慢的“U”形反弹，反弹的速度、范围、空间不会很大，所以我们预计明年的GDP增速在8%～9%应该是一个比较合理的区间，而不是10%～11%。

　　理财一周报：按照您的说法，二季度GDP的年化增长率已达到12%，且经济已经出现回暖，为什么今后的反弹不会继续保持这样的速度呢？

　　王志浩：因为现在中国政府除了依靠投资拉动经济增长之外，似乎想不到第二个经济增长的动力来源。出口在2007年大约是增长20%，但在今年二季度是拉动中国经济负增长2.9个百分点；消费情况历年增长率都是3%以上，从上世纪90年代至今基本维持在3.2%～3.8%。除了投资之外，看不到任何新增长点，而在投资拉动型的经济下，其效用是递减的。

　　所以说，虽然二季度公布GDP数据是7.9%，但实体经济，包括私营经济、进出口企业能切实感受到的经济的回暖仍然是很慢的。因此中国这轮强势反弹之后，未来的经济增速应该和世界保持相对同步，也就是外需的逐步恢复，房地产、私营企业的回暖之后，才能慢慢看到中国实体经济真正反弹。

　　理财一周报：今年第二季度房地产市场快速回暖，房价高涨，而且汽车购买力也在增强，这些因素是否能对刺激经济带来直接的好处从而支撑中国经济的复苏呢？

　　王志浩：确实，今年的消费并没有下滑，甚至还出现了上涨，包括汽车消费等。但问题在于，中国经济是否能够依靠简单的几个产品的购买力增加而重新获得增长的动力？我相信中国经济每年30万亿-40万亿元的规模，不会因为汽车和房子卖得好了，就能重新恢复增长。

　　再回到收入的问题上来，如果我们的收入没有增长，一项支出增多了，别的支出就会相应减少，所以尤其是房地产交易量的反弹，一来不能够代表中国总体经济的情况，二来不能拉动中国经济重新增长，第三，它上涨的部分原因与中国居民消费习惯和文化紧密相关。要单纯依靠房地产支撑中国经济，不太可能。

　　地方政府负债是笔糊涂账

　　理财一周报：按照您刚才的说法，目前投资拉动型的经济，其效用是递减的，这是否意味着四万亿元的项目已经基本完成了前期的投资，未来增长的可能性有多大？

　　王志浩：下半年固定资产投资不会继续快速增长了，因为大部分地方政府的基建项目已经开始动工，所以我们认为今年下半年和明年上半年的新增项目的数量相比今年上半年将会明显减少。

　　但有一个趋势是，中央项目在减少，而地方项目却并没有停止。

　　从现在的情况看，四万亿或许只是一个概念，因为很多地方政府现在投资的项目是在四万亿以外的，所以说，中国为刺激经济真正投入的规模可能是六万亿八万亿十万亿，谁都不知道规模将会是多大，因为地方政府做的事情我们实际上没有办法计算。

　　所以如果，地方政府项目持续增加，那么它也会带动越来越多的固定资产投资，这是一个非常不确定的因素。

　　理财一周报：您曾在《华尔街日报》上撰文对中国的四万亿投资表示过担忧，您认为问题出在哪里？

　　王志浩：四万亿投资，钱从哪里来？从今年上半年项目融资的情况来看，我们粗略计算后，发现所有基建项目的融资有82%来自于银行，16%来自于中央财政，只有2%来自于地方政府，所以这些项目很多都是靠银行的贷款。

　　我个人比较担心的是新增贷款的问题。这么多新增贷款流到了国内的基建项目，虽然很多项目都会对国家有很大的帮助，比如铁路、地铁等等，很多会带动未来的GDP增长，这都是好事情，但是一般来说我们要想清楚两件事：我们现在花了多少钱，未来我们要靠什么还钱。

　　根据央行的报告，银行贷款中50%左右是贷给地方政府的基建项目。而且我们调查发现，地方政府在获得贷款的同时也会给银行一些名义上的“安慰书”，因为很多地方项目包括地铁、公路，事实上没有收入来源的可能，所以这些贷款实际上要靠地方财政买单。

　　其次，中长期贷款的还款期往往在三五年甚至十年后，在此之前银行很难知道信贷资产变成坏账的风险有多大，有多少资产会最终变成不良资产，所以这些计算也很复杂。

　　但有一点是肯定的，银行的贷款以后绝大多数要靠地方政府的财政来买单，所以这些成本最终要老百姓通过税收来支付。所以我担心，第一，银行放了那么多贷款，地方政府还在持续投资，这对国家的债务情况会带来一些压力，压力是多大我们并不清楚，第二，未来如果我们要通过税收来买单，要买多大的单，我们也不知道。

　　这些问题应依靠中央政府协同各个地方政府、部门一起协同考虑，不能是一笔糊涂账。

　　理财一周报：四万亿引发了上半年天量的新增贷款，您认为，这种趋势会不会在下半年转向？货币政策调整的可能性有多大？

　　王志浩：央行的货币政策目前是比较积极的，公开市场操作也在增加，但如果不制定一个指标的话，银行还会继续放贷。6月份的时候，银行似乎已意识到下半年央行会出台指标限制，所以更加积极地放贷。

　　所以，我个人认为，第三季度银行贷款虽然不会像6月份那么高，但大约还是会在每个月3000亿到4000亿元。这个数字听起来很小，但我们知道下半年银行基本上不贷款，所以这个数字同比增长还是很高，大约有25%的增长率，这也会进一步拉动M2的增长。

　　所以到第四季度，央行会面临通胀的预期越来越强，届时央行或者国务院可能会适时调整货币政策，比如规定贷款指标，当然如果第三季度新增贷款特别高的话，这种可能性就会变大。不过，央行也有可能采用更多的公开市场调控手段，比如加大央票的发行规模等，但加息的可能性很小，尤其是明年上半年之前，加息的可能性不大。

　　最先爆发通胀的或是中国

　　理财一周报：去年您曾质疑央行从紧货币政策存有漏洞，从最近公布的宏观经济数据或是货币政策走向来看，您有没有相反的看法？

　　王志浩：今年即使经济这么不好，但根据统计局的最新数据，城镇居民今年第二季度收入比去年同期要高出11%。

　　我不知道城镇居民的收入有没有涨，但是这一年来我没有涨工资，而且我们知道很多农民工去年下半年开始都因为下岗而没有了工资，还在岗位上的农民工，他们以前月收入1500元，现在只有最低工资六七百元的水平。所以我们对这个数据有一点——不能说怀疑，但确实不知道也不理解，城镇居民的收入还有11%的实际增长率，为什么会保持这么平稳的趋势？

　　理财一周报：老百姓都很关心通胀的问题，在全世界开动印钞机、加大流动性的时候，通胀预期到底有多大？

　　王志浩：M2也就是广义货币供应量，是经济学家很关心的数据，因为对通胀而言，它是一个领先指标，今年M2增加越快，明年的通货膨胀更严重。

　　关于投资理财不买房不炒股

　　理财一周报：谈谈您个人，您目前的职务是渣打银行中国研究部的高级经济学家，我们很好奇，作为一个英国人，却成为研究中国经济的专家，您是怎样一步一步走来的呢？

　　王志浩：我大学毕业以后，先是到了非洲的莫桑比克，在一个慈善机构工作，我的工作是分配食物给难民。在那里呆了一年，没有赚什么钱，然后发现不太适合，太危险。从那时候起，我就开始考虑，我到底要做些什么。

　　恰好我在大学时，上过一些关于亚洲经济和中国经济的课，我对这些方面还是很有兴趣的。于是，我就去了台湾，一方面学习中文，一方面可以更近距离地观察中国的经济，看看自己是否有发展的机会。

　　在台湾的时候，我没有什么钱，上午靠教英文来赚钱，下午再花钱学中文，就这样又度过了一年的时间。就是这一年，让我确定了未来的研究方向——中国。

　　后来我回到了英国，硕士和博士的主要研究方向都是中国，我还记得我的博士论文是中国的资本市场。

　　理财一周报：我们发现您不仅了解中国经济，还对中国的历史很有兴趣，您写的论文包括研究唐宋元明清每个历史阶段中国的政治和经济，为什么会对中国历史产生兴趣呢？

　　王志浩：我对中国历史的研究也好，对中国经济的研究也好，其实是很浅的，应该说非常浅。作为银行的经济学家，和大学院校或是研究机构的经济学家不同，我们要研究的范围比较广，但往往不会针对某一个点钻进去，花几个月时间做专题性研究。所以，我常会去北京，和北大、社科院这类学术机构的经济学家交流，听听他们有什么新的想法和研究成果，而我可以提供给他们的是市场讯息，还有投资者关注的问题，这对他们也是很有帮助的。

　　理财一周报：您对中国历史的哪一部分最有兴趣？

　　王志浩：国家和市场，就是政府和市场的关系。在有些年代，你可以看到，政府管得太严了，市场就没有办法发展，就会损害经济，但有时候，比如唐朝，政府和市场有很好的关系，政府推行的政策对市场有很好的支持，国家富有了，对社会稳定也会很有帮助。

　　理财一周报：同事都称您为中国通，听说您还曾经去过很多中国偏远的地区，是不是深入地方去调研呢？

　　王志浩：中国通谈不上，或许30年之后有可能吧。

　　谈到去过的地方，三年前，我曾经去过宁夏，去年去了新疆的阿克苏。在新疆渣打有一个小额农贷试点项目，我到那里去给农民讲课，讲如何管理债务等等，不过，讲得不够好，呵呵，只能算一个有益的尝试。

　　理财一周报：在调研过程中，您会特别关注一些什么信息呢？

　　王志浩：我对这些偏远地区的医疗和教育状况会比较关注，这些东西对中国的长期发展是非常重要的。

　　现在中国农村的小孩子只有25%能够上高中，但我们看到韩国、日本或是中国台湾地区经济水平发展到同样阶段时，可以说所有的孩子都有机会上高中。所以，对中国来说，教育是一个很大的问题，如果现在不考虑这个问题，那么20年、30年之后，中国还将是受教育程度很低的劳动力市场，市场还只能继续做一些简单的加工业，而成本又越来越高，这样是不能维持的。

　　在农村，我们还会去看一些乡村诊所。现在绝大多数农民也有自己的医疗保险，还有农村合作医疗，覆盖率大概有99%以上了，但问题是资金不够，还要看地区。有些地方，农民自己要负担90%，国家出10%，有些地方会好一些，自己承担70%，国家出30%。在医疗领域里，政府在最近两年的支出是有明显提高的，确实也解决了一些问题。

　　但是今年上半年的教育支出只涨了16%，作为一个领导的话，当然要关注这些短期的问题，但是我们还是要关注这些长期的问题，要平衡。

　　我是最糟糕的投资者

　　理财一周报：谈谈您的个人投资，你在上海定居了吗？买房了吗？您个人有什么投资？

　　王志浩：我在上海定居，不过没有买房。至于投资，外国人买不了A股，只能买B股，但B股吸引力就会差一些，所以我也没有股票投资。

　　我觉得我们经济学家都是世界上最不好的投资者。因为我们经济学家不适合做投资，我们想得太多了。作为投资者，你要选择一个方向，做一个决定，但是我们经济学家在考虑每个问题的时候，都会从上下左右每一个方向、每一个角度去思考，有时候反而会错过投资的最好时机。

　　理财一周报：但经济学家不就是经常需要判断趋势吗，比如资产价格是否会增长？您比较倾向于用哪一种理论评价和推测市场，是随机走动吗？

　　王志浩：经济学家是要判断趋势，但这个和市场资产价格是两回事。我还是比较相信凯恩斯讲的“选美论”(BeautyContest)，选择一个资产，你必须了解其他投资者的行为和想法，然后你要预期他们的行为，才能做好投资。

　　理财一周报：回过头看，您认为自己选择中国发展是正确的选择吗？中国经济会不会有朝一日超过美国？

　　王志浩：我的决定很正确，中国现在是除了美国以外，全球最重要的经济体了。

　　至于是否能超过美国，我感觉还是要看人均GDP，此外还要看个人生活、教育、医疗和环保水平等。要回答这个问题对于我们经济学家来说可不简单。

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